有利于利率市场化改革 18年后国债期货“重出江湖”

国债期货的价格走势可以比较充分地反映基准利率的收益率曲线走势，这将期货市场价格发现功能与国债在金融市场的基础地位合二为一，是有力推进利率市场化的关键步骤之一。而实现利率市场化，形成基准利率的收益率曲线，进而推动汇率市场化，人民币国际化才能真正通过市场途径得以推广并最终实现。

曾经因“327”事件而被迫关闭的国债期货在18年之后将重返资本市场，并定于9月6日重装上阵。时至今日，国债期货此番再战江湖缘由何在？

关键一步：利率市场化改革的重要举措

毋庸置疑，1995年发生的“327”国债期货事件给整个资本市场留下深深的阴影。“当时国内的经济尚未完全走出价格双轨制，经济面临硬着陆的风险很大，国债发行量很小，无论是市场监管机构还是监管规则才刚刚起步，上市国债期货的条件很不充分。”北京工商大学教授胡俞越在回忆当初的情形时仍心有感慨。

当前，利率市场化、汇率市场化、人民币国际化成为金融改革的焦点，同时也成为“触一发而动全身”的改革难点。

中粮期货总经理黄辉认为，国债是最基本的资本产品之一，其具有代表性的固定收益率是资本市场投资的基本标杆，国债期货的上市将进一步铺平我国资本市场利率市场化之路。

中国社科院世界经济与政治研究所高蓓认为，随着经济发展和改革的不断深入，国债期货恢复交易在深化金融改革的同时，也是市场风险不断加大倒逼出来的一步必走之棋。

据专家介绍，国债期货的价格走势可以比较充分地反映基准利率的收益率曲线走势，这将期货市场价格发现功能与国债在金融市场的基础地位合二为一，是有力推进利率市场化的关键步骤之一。而实现利率市场化，形成基准利率的收益率曲线，进而推动汇率市场化，人民币国际化才能真正通过市场途径得以推广并最终实现。

“钱荒”：需要国债期货对冲风险

2013年6月20日，大型商业银行间隔夜拆借利率飙升至13.44%，盘中最高成交利率高达30%，相当于一年期贷款基准利率的5倍。“6·20钱荒”的背后凸显了银行间市场的流动性风险。这充分表明了需要一个专门的避险市场帮助银行对冲短期的流动性风险。

目前，我国国债的主要持有人都是大型商业银行，而仅仅依靠银行间市场的交易流通难以满足整个银行系统对冲流动性风险的需求。

“国债期货充分利用了期货市场特殊的制度安排，例如双向交易机制、保证金杠杆、每日无负债结算等，能够帮助银行通过开放市场及时缓解流动性危机，对冲流动性风险。”胡俞越认为，商业银行是国债期货的最大持有者，“6·20钱荒”表明了国债期货将会是银行间市场的一个极大补充，该事件加速了国债期货的推出进程。

此外，不少财税专家也指出，国债期货将与当前国债发行的“预发行制度”相结合，完善我国国债发行制度，形成一级市场发行、二级市场流通、三级市场套保的完整链条。

期货市场是场内市场，有着严格的监管流程和内容，其套保特性使得承销商在通过竞标获得承销资格及额度之前就能够在期货市场进行套保，这既对冲了承销商的利率风险，也理顺了国债各级市场的定价发行流程。

客观上，这不仅保证了国债的顺利发行，同时也进一步推动了以国债利率为基础的基准利率的形成，有力地推动了利率市场化。

条件成熟只等9月6日

“现在的条件已经今非昔比了。”胡俞越指出，当前上市国债期货的条件已经很成熟，市场各方都在迫切期待国债期货上市。事实上，1995年国债的存量只有1100亿元，而现在的国债发行量已经远远超出人为操纵市场的能力。2012年，我国发行5年和7年国债共13期，约4000亿元。截至2012年12月底，我国记账式国债存量突破7万亿元，超过所有已推出国债期货国家上市当年的国债存量，国债存量与GDP的比值为14%。中国金融期货交易所相关负责人表示，当前期货管理条例这些配套法规都非常健全，期货市场也采用了证监会统一监管模式，合约条款和规则都进行了严格设计，参与者主要以机构为主，机构投资者交易比较谨慎。此外，借鉴股指期货的投资者适当性制度，要求入场投资人具有相当的风险承受力和投资经验。

“因为‘327’，我们把国债推向了货币市场，现在我们要重新把它迎回资本市场，还原国债本色。”胡俞越说。新华社北京9月5日电

新闻分析

国债期货上市在即股市走势会否因之而变？

我国第二个金融衍生品——国债期货将于9月6日登场，对于这个曾经夭折而又再度复出的“难产子”，它的重返是否会影响股市走势？对资本市场全局而言，它到底是“搭把手”、还是会“添点乱”？

角色不同——国债期货不会利空股市

作为金融市场上两大基础品种，国债和股票分饰两角色，二者在风险属性、运行方式和投资者群体等方面存在固有差异。

国债市场价格波动较小，主要吸引低风险偏好投资者，参与主体是商业银行、保险公司等机构投资者，以资产配置为主要目的。股票市场价格波动较大，主要吸引高风险偏好投资者，投资者类型更多样，散户比例较高。

国债期货作为国债的衍生品，主要参与者是国债现货市场上各类低风险偏好的机构投资者，具有小众市场的特征。在发展初期受到严格监管，市场规模有限，难以出现热炒爆炒局面。

从市场实际运行情况来看，我国期货市场的全部保证金规模只有1000多亿元，其中股指期货保证金200至300亿元，期货杠杆交易占用资金较小，不会对现货市场构成资金分流的影响。

因此，专家指出，上市国债期货不会改变股市债市各自风险属性和投资者结构，难以引起股市资金向债市分流，不会影响股市正常运行。

机构唱主角——国债期货难分流股市资金

人们通常会认为，股市债市就像一个跷跷板，市场资金在两个市场之间游移。实际上，仅有当市场风险出现系统性变化时，如发生危机等情况，投资者处于风险考虑会调整资产配置，从而在股市和债市之间重新平衡资产配比。“一般正常情况下，两个市场的资金有着不同的风险偏好属性，不存在‘非你即我\’的竞争关系。”国金期货副总裁江明德说。

中国金融期货交易所在研究了美国近16年来国债期货和股市交易额的关系后发现，二者月度交易金额相关系数仅为0.12，基本上没有明显相关性。

从国际经验来看，也没有出现国债期货上市分流股市资金的情况。以美国为例，在其10、30年期的国债期货上市后，股票市场成交量并未减少，甚至在几个月后出现了交易量放大的积极迹象。

完善市场结构——国债期货长期利好股市

业内人士认为，国债期货的上市，尚不足以对股市走势产生显著影响。从国际经验来看，也没有证据表明上市国债期货会影响股市走势及波动状况。

分析人士认为，股市的根本走势由宏观经济因素和上市公司盈利状况决定。国债期货上市不会改变这些因素，因此也不会改变股市基本走势。

从金融市场发展全局的高度来看，随着国债期货的上市，保险公司、养老金等更多机构投资者的股市参与环境将进一步改善，参与更安全、投资更放心，因此有助于加速机构入市步伐，增加股市资金供给，促进股市健康发展。

据新华社北京9月5日电

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