五粮液 估值处于低位

平安证券

公司目前估值处于低位,2012年业绩成长的确定性较高,具备明显投资价值。

五粮液(000858)公司一季度营收增速较快，原因是:2011年9月份五粮液产品大幅提价30%的效果在2012年一季度开始部分体现;根据草根调研情况，五粮液春节前出货量较大，一季度年预收账款环比下降12.6亿；2011年四季度收入增速不快，仅增长15.5%，根据历史数据分析，公司可能将部分业绩推迟至2012年体现。一季度净利增幅高于收入，原因是:毛利率提升3.6个百分点至69.4%，产品提价效果显现。期间费用率从12.7%下降至10.6%。一季度期间费用率同比下降的原因是:销售费用率和管理费率同比小幅下降，预计随着收入规模的提升，销售和管理费用率仍有进一步下降的空间。公司货币资金增41%、银行存款利率提高导致利息费用收入大幅增加。

公司2012年上半年净利增长50.1%至50.5亿，EPS1.33元，略超市场预期。其中，二季度实现净利20亿，同比增56%。推测二季度净利的大幅增长主要是因为:2011年9月五粮液酒提价30%的效果完全体现，营收增速较快;随着收入规模的扩大，期间费用下降，净利润率提升。考虑到年初至今终端需求不旺，二季度五粮液酒销量增速则可能放缓。

公司公告了宜宾市国资公司拟将其持有的上市公司20.07%的股份无偿划转给五粮液集团持有，宜宾市国资委持有的五粮液集团51%的股权无偿划转给宜宾市国资公司持有。划转完成后，宜宾国资公司将持有上市公司36%的股份，五粮液集团将持有本公司20.07%的股份。此次划转有利于完善公司的治理结构，提高五粮液集团对上市公司的掌控能力。

从近期草根调研情况来看，五粮液一批价现阶段仍在720元的低位徘徊。预计行业最重要观测指标，茅台一批价可能在3个月内出现反弹，刺激因素是中秋旺季、终端渠道库存持续下降、厂家保价政策开始发挥作用，时间点有可能从8月中旬开始，而五粮液一批价有望随茅台反弹，但此次中秋旺季的价格反弹时间和幅度还需密切跟踪。

省市两级对五粮液期望值比较高，公司释放业绩的主观意愿较强。根据近期媒体报道，五粮液2012年的收入规划较高，达270亿-290亿，若取中值280亿推算，增幅需达到40%，高于市场270亿的平均预测。销量规划2012年要达17万吨，十二五规划末期达到25万吨，力争突破30万吨，据此推算2012年销量增28%，2011-2015年销量符合增速为17-23%。

从释放业绩的主观意愿和客观能力这两个维度进行分析，预计公司2012年业绩增长的确定性较强。预计公司2012-2014年实现每股收益2.41元、3.10元、3.67元，同比增长49%、29%、18%，对应PE分别为14.5、11.3、9.5倍。五粮液估值处于低位，2012年业绩成长的确定性较高，综合考虑估值水平和成长性，维持“强烈推荐”的投资评级。

来源:《金融投资报》

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