猪价难飞，通胀无忧

■名家视线

■海通证券 姜超

如果没有极端天气等突发因素影响，单纯的猪价难以推动CPI大幅走高。此外，尽管近期商品涨价导致PPI环比可能会有所回升，但去年基数较高，年内通胀并不会成为太大的忧虑。

关于未来的猪价走势，我们认为短期主要是季节性主导的小反弹，年内猪价大涨的概率非常低，要突破去年的高点难度非常大。我们可以从以下四个方面进行分析。

第一，近期猪肉虽然有涨价，但涨价幅度要弱于季节性规律的水平。7月下旬以来，猪价开始回升，农业部统计的猪肉批发价从19.7元/公斤上升至20元/公斤以上。但从猪价变化的小周期来看，历年的三季度猪价通常都会出现较大幅度的回升，所以这种因素是季节性的。再加上今年年初是暖冬天气，仔猪存活率预计要高于往年，所以预计三季度猪价上行幅度可能会弱于往年。从高频数据来看，即使猪价按照8月以来的速度直线回升，环比涨幅也仅3%，低于往年的平均水平。

第二，规模化养殖占比、整体养殖效率仍在提升，猪肉供给依然有保证。当前猪粮比价仍在7.7左右，高于6.0的利润平衡点，养猪利润还处于中等水平。从每头养殖利润来看，每头自繁自养生猪的利润仍有190元，仅仅是外购仔猪养殖出现了小幅亏损。但需要注意的是，规模化养殖企业对市场波动的承受能力要更强，而且在这两年行业内部巨变的背景下，布局未来、抢占市场份额成为大型养殖企业的首要目标，这也是今年以来尽管猪价持续下跌、但上市养殖企业仍在大幅扩产能的主要原因。尽管利润下降会降低小型养殖户的积极性，但规模化养殖扩张的产能会逐步释放，而且养殖效率也更有优势，猪肉供给依然会有保证。

关于规模化养殖能否弥补中小养殖户退出造成的供给缺口，我们不妨做一个简单的测算 (数据有限，仅供参考)，我国超大型养猪场的生猪出栏量大概占全国的10%左右，而它们的PSY指数大概比中小型养殖场高30%，今年上半年我国平均能繁母猪存栏同比下降4%，假如这4%的下降全部来自中小型养猪场，据此我们可以计算得到，超大型养猪场需要增加35%的产能才能弥补产出缺口。而如果考虑到大型养猪场出栏均重高、出肉率高等特点，需要的产能增加量要小得多。而根据海通农业组的测算，主要上市养猪企业2017年的产能或增加36%，2018年增速甚至接近50%.所以母猪存栏下降带来的产出缺口是可以被规模化养猪企业补上的。

第三，环保政策仍然会有一定冲击，但幅度将小于去年。2016年环保政策执行力度比较大的省份主要集中在长三角、珠三角地区，根据规划，2017年底前全国范围内将完成“依法关闭或搬迁禁养区内的畜禽养殖场 (小区)和养殖专业户”的工作，而今年冲击比较大的地区集中在山东、河南等省份。根据农业部的测算，2016年环保政策减少生猪供应约3600万头，预计今年减少约2000万头，幅度小于去年。且上半年猪价连续下跌，也从侧面证明了，规模化养殖企业供给增加可以弥补环保压力带来的缺口，所以今年环保政策对猪价的影响或小于去年。

第四，猪肉消费需求平稳，对价格影响相对有限。我国猪肉消费在肉类中处于绝对主导地位，2016年猪肉消费量是鸡肉消费量的4.3倍，是牛肉消费量的7倍。再加上人们饮食偏好短期不会出现太大变化，牛肉和鸡肉对猪肉的替代效应并不明显。由于居民对猪肉的消费弹性较低，猪价走势主要受到供给端因素的影响。根据我们前面的分析，猪肉产量与价格之间高度负相关，也可以证明这一点。

最后，为了测算猪价走势对CPI的潜在影响，我们假设三种情景：在乐观情景下，我们假设受产能去化影响，猪价在下半年内达到去年的最高点，2018年按照季节性规律波动；在中性情景下，假设猪价走势正常化，接下来按照季节性规律波动，也就是三季度会有小幅反弹，但四季度回落；在悲观情景下，假设随着去年以来规模化养殖场投资产能的不断释放，猪价延续下行趋势，直到明年年中跌至2014年的最低点见底。

测算结果发现，即使是在乐观情景假设下，CPI同比也仅是在春节前后会达到2.2%左右的最高点，绝大部分时间仍低于2%，中性情景、悲观情景假设下的CPI同比均难以逾越2%这条线。相比较而言，我们认为中性情景是更可能发生的情况。总结来看，如果没有其它极端天气等突发因素影响，单纯的猪价难以推动CPI大幅走高。此外，尽管近期商品涨价导致PPI环比可能会有所回升，但去年基数较高，所以年内通胀并不会成为太大的忧虑。

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