注册制下 A 股距美式长牛还有多远？

■郭施亮

要想实现美股式长期牛市，需要从提升股市优胜劣汰效率、增强投资者保护以及进一步提升市场震慑力等角度下功夫，而并非一味追求扩容的数量与规模。很显然，就目前看来，A股走向真正意义上的成熟市场，仍然任重道远。

证券法大修，将会直接影响到未来十年乃至更长时间的市场发展命运。

从新证券法的内容看，最引人关注的莫过于全面推行证券发行注册制度。对于注册制改革，近年来早已引起了资本市场的高度重视，且也率先在科创板试点，如今科创板市场已经正常运行了五个月的时间。

然而，对于注册制改革，市场最大的担忧，莫过于未来市场存在加速扩容的预期。实际上，作为市场化程度很高的发行制度，注册制的到来，将会给国内资本市场带来重要影响。具体而言，不仅仅体现在精简优化证券发行条件、放宽准入门槛等方面，而且还会一举改变以往核准制模式的运作方式，未来的股票发行将会更尊重市场、更充分利用市场自我选择的优势决定企业的发行成败。

不过，对于注册制改革，并非追求一味的扩容，这显然不是真正意义上的注册制改革。在注册制全面推行之际，更需要做好充分的配套准备，例如不断强化信息披露、不断增强股票市场的优胜劣汰效率、不断提升资本市场的监管效率及增强资本市场的违法违规成本等。

纵观海外成熟市场，注册制模式促使资本市场的市场化程度不断提升，且多年来利用了资本市场的直接融资功能，为大量的企业创造出有效的直接融资渠道、提升了融资的效率，进一步降低了银行间接融资的压力。

从某种程度分析，充分高效的注册制模式，不断提升了海外成熟市场的投资活力，或多或少成为了股市走牛的重要保障。

与海外成熟市场相比，A股市场正处于注册制的试点阶段。从目前科创板的注册制试点分析，目前仍处于比较健康的运作过程。紧随其后的，则是推动创业板市场的注册制改革，循序渐进，逐渐实现注册制全面推行的目标。

但需要注意的是，海外成熟市场全面实行注册制，一方面在于自身有着良好的发展土壤；另一方面则是在于海外成熟市场在实施注册制的同时，相应的配套措施非常完善与成熟。举一个例子，美股市场年退市率最高超过了6%，且违规违法成本非常高昂。相比之下，虽然国内市场的退市率正逐渐抬升，但与年退市率超过6%的数据相比，A股市场的优胜劣汰效率仍偏低。除此以外，A股市场中仍存大量的僵尸企业以及长期亏损的绩差企业，但因牵涉到部分地区的就业及经济发展问题，部分企业凭借着大量的补贴或税收优惠等，长期占据了市场的上市资源，由此大大降低了市场的投资活力，且在短时间内还很难得到根本上解决。

A股市场全面推行注册制，这是加快国际化步伐的重要发展之路，近年来通过循序渐进的形式推行注册制改革，这也是比较稳妥的做法。但是要想实现美股式的长期牛市，仍需要从提升股市优胜劣汰效率、增强投资者保护以及进一步提升市场震慑力等角度下功夫，而并非一味追求扩容的数量与规模。很显然，就目前看来，A股走向真正意义上的成熟市场，仍然任重道远。

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