应把保护投资者措施写进招股书

■他山之石

■宋清辉

5月28日，深交所作出了*ST烯碳股票终止上市的决定。由此一来，在短短一周时间内，就有3家上市公司遭到了退市处理，这在整个A股市场的历史上都很罕见。从微观角度来看，被退市的公司和投资这3家公司的股民将承担不小的损失，公司的融资能力和未来的发展将受到阻碍，股民所持有的公司市值将大幅缩水。但对A股资本市场则是一种进步，上市公司达不到交易所的要求被终止上市，会在一定程度上倒逼上市公司认真经营，在出现问题之时努力自救，以防公司失去在A股的资格，做好有效的市值管理。

凡事都有两面性，资本市场在不断发展、完善的过程中，必然会令一部分人、企业的利益受损。但从效益、结果上来看，这些受损在监管层的眼中或许并不值得一提。A股退市制度的严厉落实，对我国资本市场长远发展是一件大好事，它有助于净化我国的资本市场、约束不规范行为、令市场健康运作，有助于令这个市场更加成熟、更加市场化。至于投资者发生亏损，早有“股市有风险，投资需谨慎”的警示。

对投资者而言，他们在乎的不是管理层如何治理市场，而是自己投入的钱是否能够多生钱。从个人利益出发，无所谓理性或不理性，更何况，这是核准制制度下经过监管层考核后进入A股的上市公司，自己的钱在这个市场中出现了亏损，他们自然会将这种痛苦转化成不满，将原因归咎于上市公司、大股东、庄家以及证监会。然而，监管层不可无视散户的力量，如果投资者保护无法做到位，所谓的资本市场进步也会成为无用功，若是做不好投资者保护、令投资者不愿因参与这个市场，这个市场便会门可罗雀、没有存在的必要。

从我国目前资本市场的情况来看，上市公司被终止上市，受到最大打击的还是投资者。虽然退市并不意味上市公司就此倒闭，而且投资者还能够继续持有公司的股份、继续成为公司的股东，但这对投资者而言并不公平。一周3家上市公司被退市，已经呈现了“退市常态化”的特征。如果真的出现了退市“常态化”，风险依然由投资者自行承担的话，这种损害是巨大的。必须要有责任方，对投资者出现的损失承担责任。

上市公司被终止上市是有条件的，如果上市公司经营不善、达不到在A股上市的要求，就会被交易所“请”出去；也就是说，导致上市公司终止上市的原因，在于上市公司本身。正常情况下，投资者在交易过程中出现了亏损，那的确“愿赌服输”，因为这是正常的市场波动。上市公司因不正常的行为致使股价异常而导致投资者发生损失的，监管机构会协助受损的投资者，要求责任方进行补偿，而上市公司退市也是一种不正常的行为，监管机构必须也有必要帮助广大投资者维权。

从上市公司IPO的过程来看，有两大重要主体：一是公司本身，二是保荐机构。他们都需要在一定程度上，对投资者、监管机构、社会负责。简单来说，公司上市就必须尽上市公司应尽的责任，而不是在资本市场上为所欲为，因此被交易所做退市处理，就必须向投资者、股东进行赔偿。保荐机构也须对手上的上市公司出现的各种问题进行担保责任，因此，若上市公司出现问题被交易所终止上市或主动退市，保荐机构也应该承担相应责任。

具体问题需要具体分析，尤其是在未来推行注册制的背景下，退市必然会成为一种常态化，投资者保护方面的工作也必须做到位。相关监管机构必须在投资者保护方面，出台相应的退市保护机制，根据上市公司被终止上市的主要问题明确相关责任人，由这些责任人根据要求、承担比例、承担数额，以及除了对投资者赔偿外还需要承担的其他相关责任。

例如因重大违规行为被交易所强制终止上市的公司，那么在其退市实施过程中回购所有投资者持有的股份，且回购价格不得令投资者发生亏损，保荐机构同时需要负一定的连带责任。因连续经营不善被终止上市的，即便公司在上市期间没有恶性行为，也得适当补充投资者。

监管层还需要求已经上市或拟IPO的企业要重视终止上市这一问题，并要求企业将终止上市、企业破产等一系列可能发生的负面情况时，如何补偿股民、投资者、股东的应对措施写入招股说明书中，并单独备案承诺函，以此作为在终止上市过程中对投资者的保护。若是企业不重视或刻意回避这一问题，就不可获得上市资格。

只有投资者的权利得到保护，资金不会因为企业的终止上市受到影响，相信在市场制度不断健全的背景下，逐渐会有更多的投资人士涌入资本市场，推动我国资本市场走向繁荣。若是投资者权利得不到保障，A股市场将会越来越被冷落，逐渐成为一潭死水，这绝对不是监管层想看到的。

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