云南白药的AB面：靠炒股赚23亿成股神，身陷多元恶化困境

记者 | 范嘉智

编辑 | 陈菲遐

云南白药（000538.SZ）净赚55.16亿元，同比大幅增加31.85%，仍难掩主营业务增长乏力。

最新发布的财报显示，2020年云南白药实现收入327.43亿元，同比增加10.38%，远不及利润增速。扣除26.17亿元非经常性损益后，云南白药的净利润仅为为28.99亿元，同比增加31.85%。由于2019年基数较低，同比大增并不意味着业绩回暖。该利润水平对比2018年扣非后29.18亿元的净利润，仍同比减少0.65%。

一年炒股赚23亿元

仔细剖开26.17亿元的非经常性损益，其中有23.31亿元来自证券投资的获利。换而言之，过去一年云南白药通过炒股收获颇丰。

截至2020年底，云南白药投资证券的市值高达108.68亿元，其中重仓股包括小米集团（1810.HK）和伊利股份（600887.SH），分别持有市值达到31.48亿元和11.32亿元。此外，云南白药还持有8.57亿元的腾讯控股（00700.HK），以及4.74亿元的恒瑞医药（600276.SH）。有意思的是，云南白药在2020年购入贵州茅台（600519.SH）6.32亿元，并以7.17亿元卖出，获利0.87亿元，收益率13.45%。这笔茅台的投资算不上成功。

但是无论如何，云南白药已经摇身一变成了炒股好手。数据显示，股票投资的综合收益率为27.30%，与同期沪深300指数27.21%的涨幅大致相当。

上市公司炒股对于投资者而言是把双刃剑。投资的风险不言而喻，投资收益的大幅波动无疑将会影响公司盈利的稳定性。过去市场中炒股落得公司利润“上蹿下跳”的公司数不胜数，包括上海莱士（002252.SZ）等。2018年上海莱士大亏15.23亿元，就是由于炒股失败导致。云南白药的管理层也无法保证每年炒股都可以取得正收益，但是一旦炒股失败影响到利润，对于公司的估值打击将更大。

主营业务喜忧参半

在证券投资上，云南白药算得上合格，但在业务经营上却喜忧参半。

2018年以来，云南白药收入呈增长之势，但扣非后净利润却原地踏步，其中一项原因是盈利能力的下降。从衡量产品盈利能力关键指标毛利率来看，云南白药从2018年的30.55%以来，逐年下降，2020年仅有27.75%，为过去10年间最差水平。

多条业务恶化是云南白药的症结所在。云南白药的主营业务包括传统药品板块、“云南白药”牙膏为主力的健康品板块。此外，云南白药还还涉足包括中药资源、医药商业、茶品、工业大麻等板块。

健康品板块是云南白药最重要的板块。目前，云南白药的牙膏市场占有率达到22.2%，为国内第一。该业务主要由云南白药全资控股的云南白药集团健康产品有限公司（下称白药健康）开展。2020年，白药健康实现收入53.87亿元，营业利润和净利润分别达22.27亿元和18.94亿元，对应营业利润率和净利润率分别为41.34%和35.16%。

在健康品板块经营战略上，云南白药在坐实牙膏“老大”后进一步拓展包括漱口水、电动牙刷、智能水牙线等口腔护理产品。2020年白药健康实现经营趋势向好，与2019年同期相比，白药健康收入端同比增速达15.38%，净利润同比增长16.91%，营业利润率与净利润率都同比正向增长。

但是，白药健康是云南白药唯一“健康”的板块，白药健康的良性发展不能改变云南白药整体盈利能力下滑的势头。从整体毛利率持续下滑的情况来看，云南白药其他板块在盈利能力上远不及白药健康，反而成了拖累，尤其在工业大麻板块。

工业大麻成拖累

工业大麻是云南白药寄予厚望的新板块。2020年，云南白药已完成“工业大麻研究中心”挂牌，获得《云南省工业大麻科研种植许可证》。这距离云南白药开展工业大麻等相关业务已是“临门一脚”。

但大麻“医毒”双重属性离不开严格监管。最新发布的通知或许意味着工业大麻的应用前景堪忧。3月26日，根据中国食品药品检定研究院发布《中检院关于就修订化妆品禁用组分公开征求意见的通知》，拟将大麻仁果、大麻籽油、大麻叶提取物和大麻二酚等原料列为化妆品禁用组分，现进入征求意见阶段。

这也为大麻类产品的应用前景蒙上了阴影。如果该条款落地，国产工业大麻或许仅能通过出口渠道消化，云南白药“工业大麻”概念将逐渐冷却。

受工业大麻消息影响，3月29日云南白药大幅下挫6.89%，最终报收于124.81元/股，市值1594亿元，已较最高点缩水超20%。如果将投资收益计算在内，云南白药动态市盈率达29倍，仍处于相对偏高区间。但一旦剔除非经常性损益，仅用扣非后净利润计算，云南白药动态市盈率55倍，远超正常水平。

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