完善资本市场 基础制度建设是关键 ■夏学杰

中国资本市场变革作者：肖钢出版社：中信出版集团出版时间：2020年6月

2020年，恰逢中国资本市场建立三十周年。三十而立，中国资本市场实现了跨越式发展，同时也面临许多机遇与挑战。为研究我国资本市场的变革历程，探索资本市场的发展规律，加快资本市场基础制度建设，中国证券监督管理委员会原主席肖钢撰写了《中国资本市场变革》一书。北京大学林毅夫教授评介道：打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场是国民经济健康发展的重要基石之一，这本书对中国资本市场变革做了独到和富有前瞻性的分析，资料翔实，视野开阔，逻辑严密，文风朴实，是讲述我国资本市场发展变革的一部力作。

本书认为，新冠肺炎疫情对世界经济影响深远，但这是困难，亦有机遇。疫情触发了全球金融市场震荡，股票、债券、外汇、期货、黄金和原油等多项大类资产价格大幅波动，多项指标刷新历史纪录。与2008年国际金融危机不同，这一次由疫情引发的金融市场危机伴随着实体经济的衰退，波及范围更广，持续时间更长，应对难度更大。我国资本市场也受到疫情影响，出现了一些波动，但相比全球金融市场表现出较稳的态势和较强的韧性，在风险之中面临机遇，有基础、有条件发展成为全球金融资产配置中心之一。我们应当顺势而为，抢抓机遇，加快推进市场基础制度变革，丰富市场产品与投资工具，扩大市场广度深度。加快推进人民币国际化，有序推动人民币汇率改革和资本项目可兑换，提高金融交易可兑换程度。

结合自己的工作实践，肖钢在书中谈了对中国资本市场的见解。我国资本市场发展与国外市场发展不同，具有明显的新兴加转轨特征。发展初期，商业信用不够发达，契约关系不够完善，法治建设不够健全，监管体系不够到位，在这样的特定环境下，政府力量起着主导作用，资本市场发展速度与成就远远超过自然演化进程。我们用三十年时间，差不多走过了西方国家上百年的发展历程，体现了后发优势，这与我国由计划经济体制向社会主义市场经济体制转轨的历史进程与内在需要是一致的。与此同时，也应当看到，我国资本市场发育先天不足，市场结构不均衡，资源配置效率不高，市场波动过大。市场结构与层次呈现出“倒金字塔”形状。长期以来，在资本市场建设中，重场内市场，轻场外市场；重融资，轻投资；重公募，轻私募；重数量，轻效率；重现货市场，轻期货市场；重管制，轻竞争。肖钢认为，为适应未来发展趋势，我国资本市场改革发展应当坚持以需求为导向、以竞争为基础、以创新为引领，努力在市场层次、市场组织、市场重心、市场募资、市场质量等方面上实现转变。比如，在市场组织上，从场内到场外，在建设场内市场的同时，有序扩大场外交易。在市场重心上，从融资到投资，从侧重融资功能到更多重视投资者权益保护。在市场募资上，从公募到私募，在弥补公募短板的同时，大力发展私募市场。

资本市场是一个资金场、信息场、名利场，但归根到底是一个法治市场，必须以规则为基础。打造规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，关键是加快推进资本市场基础制度建设。本书选取了资本市场基础制度建设这个视角来探讨，回顾了若干制度建立的来龙去脉，分析了制度执行的方案设想。

构建一个有活力、有韧性的资本市场，实际上就是建设发达的、具有广度深度的市场，与我国超大规模的现代市场经济体系高度适应，有效支持经济高质量发展和居民财富管理，促进创新型国家建设，畅通宏观政策传导，维护经济金融安全与稳定。肖钢认为，要实现这样的目标，至少需要两个方面条件。一方面，资本市场改革发展需要有利的宏观运行环境，比如，保持宏观经济稳定发展，健全法治环境，建立高效的监管制度，培育诚信社会，扩大金融对外开放等，为资本市场发展营造良好的生态环境。另一方面，市场本身的制度变革也非常重要，比如，证券发行制度、退市制度、交易机制、信息披露制度、现货与期货市场、投资者结构、数字市场以及市场基础设施等，这些对于驱动资本市场发展起着关键的基础性作用。

本书对中国资本市场的剖析既有宏观解读，又有微观关照，书中还谈了人性在资本市场的表现。他说，股市危机永远与大众投机相伴而生。人类对于资本的投机和一夜暴富的渴望由来已久，当股市泡沫产生时，人们往往不是去努力认清事实与本质，而是寻找各种理由来编织自己的梦幻世界。虽然知道这是击鼓传花似的游戏，但谁都认为自己不会是最后的持花者。许多关于股市危机的理论与实证表明，人性是股市泡沫亘古不变的驱动因素，人类的乐观、自大、狂热、贪婪、恐惧、惊慌等非理性行为在这个市场中表现得淋漓尽致。因此，要读懂股市，还必须读懂人性。

肖钢建议，回归监管本位。父爱主义，意指像父亲那样行动，或者对待他人像父亲对待孩子那样。匈牙利经济学家亚诺什·科尔奈将父爱主义概念引入经济分析，论证在市场机制缺乏条件下社会主义企业与政府之间的关系。政府对企业过于溺爱与宽容，会使企业对政府过于依赖，导致企业缺乏内生激励、效率低下等现象。金融监管部门一旦持有父爱主义情怀，往往会更注重相关行业和企业的创新发展，而一定程度上迷失监管本心。父爱式监管思维导致部分金融行业片面追求规模扩张，片面追求金融创新，积聚行业风险。监管易受各方利益博弈的影响，约束软化。他说，依法治市是资本市场改革发展的基石，也是一场深刻的市场治理变革，离不开监管的转型升级。监管机构必须真正回归监管本位，实现监管转型，加强监管执法，实现从事前审批向事中事后监管的转变。

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