关注科创板制度改革的影响与机遇 □ 左小蕾

【注册制改革在发行上市环节上带来的新的风险会产生那些影响，投资者要密切关注，才能规避风险的同时，抓住新制度改革带来投资高质量上市公司的机会。】

承载重要使命的科创板如期登台亮相，马上首批发行的的股票将在二级市场上市开盘交易。市场对这一板块制度创新带来的变化正拭目以待。

实际上，资本市场不论是什么板块，都只做两件事情。第一是一级市场发行上市；第二件事情是二级市场的交易活动。与其他板块比较，科创板针对这两大功能的制度安排有了很多的不同。

在发行上市环节注册制显然是最大的改革。科创板实施注册制带来的重大改变和影响应该有更多的关注。首先，科创板将会有更多未盈利公司的上市。根据上交所发布的相关规定，取消了现行发行条件有关盈利等业绩方面的要求，取消了不存在未弥补亏损、无形资产占比限制等方面的要求。对于投资者来说，如何判断未盈利公司未来的价值，如何判断公司未来的成长性是新的挑战，也是需要面对的新的投资风险。其次，注册制的核心是信息披露。但是什么是以及如何界定真实、准确和完备的信息披露，至今监管部门也没有明确的界定，只是要求保荐机构承担更大的责任。但是保荐人与发行人在发行上市过程中利益是一致的。如果对虚假披露的惩罚没有足够的震慑作用，投资人仍然只能被动地接受被披露的信息，还是不能改变接受虚假信息披露被揭露后造成投资人损失的后果。第三，应该是发行定价风险。不同于沪市主板市场，科创板新股发行取消了直接定价方式，全面采取市场化的询价定价方式。而且由于科创板的企业普遍具有技术新、前景不确定、业绩波动大、风险高的特点，市场可比公司比较少，传统估值方法可能不适用，发行定价难度较大，科创板股票上市后可能存在股价波动的风险。

注册制改革在发行上市环节上带来的新的风险会产生那些影响，投资者要密切关注，才能规避风险的同时，抓住新制度改革带来投资高质量上市公司的机会。

注册制改革在二级市场上市交易方面的制度性变化也是要密切关注的。第一，由于一级市场的定价风险，科创板股票上市后可能存在股价波动的风险。特别是一些定价较高的股票。所以投资者在二级市场交易活动，也必须更理性选择不可追涨希杀跌，也不可像过去那样认定新股必涨，继续逢新必打的盲目投机交易，否则股票波动很容易导致损失。第二项注册制在二级市场上的重要改革是科创板将会实施更严格的退市制度。科创板公司触及终止上市标准的直接终止上市，也就是直接退市。在程序上不再设置暂停上市、恢复上市和重新上市的环节。这一新规当然非常重要，某种意义上是注册制下科创板三公市场秩序的保证。但是，直接退市的节果就是投资人的血本无归。每个人都必须为自己的投资决定承担后果。只是退市与资本市场各参与主体的利益复杂纠结，所以一直是资本市场的难题。注册制设置最严格的退市制度应该不会手下留情了。各方参与主体，包括发行人，投资者、投资银行，以及其他关联方要加强风险意识，也要能承受退市带来的代价。不过截自目前，上交所还未公布退市标准。

我们认为，注册制正在试点，是否能够带来我们预期的资本市场更健康发展的效果，现在还言之过早。各方参与主体应该不断跟踪研究，随时矫正一些偏颇，解决一些改革过程中新的问题，为注册制试点成功保驾护航。（作者系著名经济学家）

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