基金经理年报吐心得：要站在身强体健的企业这一边

记者 黄慧玲

过去的2018年，单边下跌的行情让权益类基金几乎全军覆没。在最新披露的年报中，基金经理们对过去一年的操作进行了反思，并对宏观经济与A股的未来各抒己见。

规模过百亿的易方达消费行业（110022）去年下跌了24%。基金经理萧楠在年报中写道：“组合出现较大幅度的回撤，让我们内心深感不安。我们必须实事求是地承认，我们对于宏观、政策以及更宏大层面上的研究和思考仍不够充分，这导致我们遭遇一些长期‘哑变量’突然变化的时候，显得准备不足。"

东方红睿丰（169101）也经历了高光时刻后的低迷。基金经理林鹏在年报中直言，虽然去年年初已基于对通胀以及海外市场高估值的担忧表达了谨慎态度，但还是低估了这场调整。“我们不可能每次都对整体市场的周期做出预测和应对，甚至在大多数的时候我们都不敢去加以应对。"

去年业绩不错的基金同样在反思。交银阿尔法（519712）全年仅下跌0.35%，取得较好的超额收益。基金经理何帅说，这是改进投资框架后的成果。同时他也总结了不足之处，如去年对医疗领域标的的配置。“尽管已经进行了深度研究，但重仓股仍暴露了市场担心的公司治理和经营上的问题，对于基金业绩产生了影响。"他坦承道，能力圈拓展需要时间积累，对于公司和行业的深度研究，并没有捷径，也不能有侥幸心理。

对于宏观经济的担忧在年报中随处可见。不过，部分基金经理认为，这并不是坏事。“经济的冬天意味着政策的春天，政策托底预期加强，风险偏好回升的逻辑叠加市场估值相对低位，市场短期回暖的机会值得期待。"南方基金史博写道。

“站在更长的视角来看，中国经济的逐步减速是很难避免的。"易方达基金张坤说，这对股票投资者未必是坏消息，反而可能是好消息：从海外的经验来看，行业增速放缓后，行业格局的稳固性会更强，企业家和投资者的预期会更加理性，在资本开支和竞争方面会更加谨慎，行业的竞争格局得到逐步改善，企业的利润率和周转率得到提升，从而提升企业的净资产回报率和自由现金流。这些现象，在美国的资本市场出现过，在中国的家电行业也发生过。

在宏观经济能见度不高的情况下，基金经理们前行的脚步更谨慎了。融通通乾（002989）基金经理张延闽认为，目前中国的整体基建水平已经领先于实际经济发展需求，继续房地产宽松的潜在负面风险较大，而民营企业是否有能力消化那么多货币供给值得怀疑。“应当控制个股基本面风险，投资符合产业发展趋势的细分龙头。"

中欧基金周应波同样表达了对地产风险的关注。“我们认为经济部门中的主要风险集中在房地产，结合人口数据变化、租金回报率支撑力、居民房贷杠杆比例等相关数据，有较大可能房地产市场的异常波动会给2019-2010年给宏观经济和金融市场带来重大风险。"

承认宏观判断总是很难，也要继续做一个乐观主义者。景顺长城基金刘彦春说，“经济总是在波动中成长，资本市场也是，这背后代表着人类对美好生活的向往和追求。依靠正确的方法和坚持的态度，未来必然有所收获。"

易方达基金萧楠相信，随着政府对宏观经济的持续调整，2019 年 A 股有望阶段性地修复之前过度悲观的预期。但实体经济的修复还需要一定的时间，其中的过程也会不断反复，尤其是国际环境的变化也会使得这一进程充满波折。“因此，我们会坚定站在那些‘身强体健’的企业一边，相信时间带来的投资价值。我们也会反复推敲过去对企业核心竞争力的理解，不断修正认知，力争在 2019 年能够在疾风中找到更多劲草，带我们度过这段波折的时光。"

今年市场的阶段性急涨让不少基金收复了去年的失地，曾经的大牛市行情还能再现吗？天弘永定价值成长（420003）基金经理肖志刚在年报中分析，活跃的产业资本经过这几年的疯狂，现在疾病缠身，财务报表严重受损，未来三年预计难以见到产业资本继续入场的可能。同时，他还提及科创板的负面影响——伴随科创板的注册制，会让产业资本进一步远离原有的A股市场，对于激发赚钱效应，负面作用不可小视。“所以，可以推测出传统意义上大众期待的，业余投资者驱动的牛市，未来很长时间可能是看不到的。值得期待的是专业投资者主导的，基于盈利增长的选股牛市。"

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