股指期货三次松绑引导市场积极预期 对金融产品创新充满期待

蒋锴

股指期货自2015年交易受限以来，2017年经历两度小幅松绑，本次股指期货放开的力度超出市场之前最乐观的预期，调整之后的保证金水平已恢复常态化，但整体交易成本仍严于2015年，预计未来仍有进一步放松空间。

2015年之后，股指期货贴水，市场波动率下降，交易手数的限制，使得这一策略沉寂下来。应该说2016年是自股指期货推出以来，中性策略最困难的一年。2017年随着股指期货流动性的逐步恢复，负基差的缓慢收敛，市场环境已进入量化对冲-市场中性策略的舒适区。

2018年是中性策略相对好过的一年，市场波动加大，主动管理的股票型基金平均收益为负，对冲风险的需求大为增加。

市场流动逐步恢复，2018年11月股指期货月末持仓量约14万手，2017年同期不足10万手，增长约40%；2018年11月单月成交额较2017年同期增长48.9%。

交易成本降低后的股指期货业务量弹性值得期待，降低了中性策略的期货保证金占用，从而提升资金使用率，降低交易成本，提升市场交易活跃度，策略容量提升，尤其对量化对冲私募而言，更多的策略有望回归市场，真正比拼阿尔法能力的时候到了。

从市场层面来看，随着股指期货常态化交易的逐步实现，监管变化对于市场流动性的恢复长期来说是个利好，有望盘活对冲基金等资金，进而带来股票市场流动性的改善和市场的扩容；同时有望引入长线资金，降低市场波动性。

中金所于2010年4月16日推出沪深300股指期货合约，2015年4月上市了上证50股指期货及中证500股指期货合约；2015年2月上交所推出了50ETF期权，有力的补充了金融衍生品对冲的覆盖面；商品期货期权陆续推出，可使用的对冲工具更加丰富。

衍生品的推出大大改变了投资组合的方式，期货和期权的使用可以提升基金业绩、大幅降低交易成本，改变投资组合的风险收益特征。

过去我们对于量化对冲的理解只是在风险对冲，衍生品工具的价值在于发挥避险和套期保值功能。中国的证券市场经过20多年的发展，已经不单纯只是一个股票加债券的市场。股指期货、商品期货、国债期货、交易所交易基金，期权、场外衍生品，还有可转债和可交换债，这些标的都成为了证券市场的重要组成部分。证券投资也不再仅仅是股债轮动以及自下而上选择股票这么简单。

从投资的角度来看，股票基金经理通常关注几百只股票，量化投资的经理需要同时盯住上千只股票，上百个期货合约，近千个期权合约，数百个债券标的，以及大量的其他种类的标的，当主动投资已经无法覆盖这么多标的时，量化投资的优势慢慢显现。

在这个过程中，新的交易工具的出现为投资提供更好的工具，不断丰富的金融品种构建了种类齐全、功能齐备的产品体系，为立体化、多元化的金融市场奠定了基础。

证监会主席刘士余近期提及了ETF期权，证监会副主席方星海提到做好股指期货恢复常态化交易的各项准备，适时推出符合需要的期货、期权品种；沪伦通通车倒计时、深交所力争实现ETF期权零突破。

市场对金融产品的创新充满期待，期待政策的进一步放宽，有更多的金融衍生工具出现。作为机构，更有价值的是在全面、多层次、立体化的金融市场环境下把握机会，控制风险。

（本文作者蒋锴为艾方资产总裁兼投资总监）

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