上交所加速推进科创板和注册制试点方案与制度设计 谁将尝鲜

市场关于科创板的讨论还在继续。

11月14日上午，在上海浦东新区政府与上海证券交易所（下称上交所）举行的长三角资本市场服务基地揭牌仪式上，上交所发行上市总经理魏刚表示，科创板争取在明年上半年见到成效。

除了具体的制度落地，市场最关心的莫过于哪些企业能够尝鲜科创板，科创业企业的标准到底是参考战略新兴板还是新兴企业上市标准？

申万宏源证券分析师彭文玉在接受澎湃新闻记者采访时说，科创板定位于服务科技创新企业，而此类企业通常都存在前期投入较大、营收规模已增长到较高水平但尚未盈利、存在差异化股权架构等特征，因此，预期科创板试点注册制在企业上市要求上或会一定程度参考今年6月份出台的新兴企业上市标准。

11月14日深夜，上交所发布公告称，正加速推进科创板和注册制试点的方案与制度设计，目前并无所谓的“首批挂牌企业名单”。

“后续的制度安排和配套措施预计最快也要到明年年中基本搭建完成。我们认为不会像CDR那样很快落地。”广发证券分析师倪赓对澎湃新闻记者说，原因有三，一是科创板工作领导小组尚在组建；二是注册制是一种市场机制，市场机制相比政府机制更为复杂；三是上市门槛、投资者门槛等“增量”制度设计会充分考虑对原有“存量”市场的冲击，防风险要求更高。

规则方案还在制定中

11月5日，在上交所设立科创板并试点注册制的正式消息出来之后，上交所理事长黄红元在接受央视财经专访时表示，上交所将在中国证监会的指导下，依据国家有关法律法规和政策，制订工作方案、各项规则以及配套制度，完成相关技术系统开发工作，积极稳妥推进科创板和注册制试点在上交所顺利落地。

11月14日上午，在上海浦东新区政府与上交所举行的长三角资本市场服务基地揭牌仪式上，上交所发行上市总经理魏刚表示，科创板争取在明年上半年见到成效。

11月13日，上交所召开第四届理事会第十次会议，并邀请会员监事列席。会议审议了《会员管理规则》修订、《财务预算调整方案》等提案，并就设立科创板并试点注册制听取了会员理事和监事的意见与建议。与会会员就科创板定位、上市企业门槛、交易制度设计、注册制如何试点等议题进行了热烈的讨论。

这也给了市场极大的信心，期待后续的制度安排和配套措施的相继落地。

彭文玉称，此次是中央层面在国际化会议场合提出设立科创板并试点注册制，当天随后发布的证监会答记者问中更是使用了“抓紧完善”之类的字眼，近期上交所的领导也提到科创板争取在明年上半年“见到成效”。

“预期科创板试点注册制的的相关政策措施正在加紧制定中，后续制度安排及相关配套制度等安排将会很快陆续完善落地，可能年底之前相关制度安排的征求意见稿会发布。”她说。

倪赓认为，上交所目前透露的时间表是“争取在明年上半年“见到成效””，20家首批挂牌企业名单也是传言，也就是说，后续的制度安排和配套措施预计最快也要到明年年中基本搭建完成。

“我们认为不会像CDR那样很快落地，原因有三：第一，科创板工作领导小组尚在组建；第二，注册制是一种市场机制，市场机制相比政府机制更为复杂；第三，上市门槛、投资者门槛等“增量”制度设计会充分考虑对原有“存量”市场的冲击，防风险要求更高。”

而根据上交所官网挂出的2018年秋季招聘启事，上交所也在积极为科创板以及试点注册制“招兵买马”。在秋季招聘启事中，有不少岗位均涉及科创板和试点注册制。

参考战略新兴板还是新兴企业上市标准？

11月5日，证监会负责人就设立上交所科创板并试点注册制答记者问时表示，科创板旨在补齐资本市场服务科技创新的短板，是资本市场的增量改革，将在盈利状况、股权结构等方面做出更为妥善的差异化安排，增强对创新企业的包容性和适应性。

除了具体的制度落地，市场最关心的莫过于哪些企业能够尝鲜科创板。

彭文玉说，科创板定位于服务科技创新企业，而此类企业通常都存在前期投入较大、营收规模已增长到较高水平但尚未盈利、存在差异化股权架构等特征，因此，预期科创板试点注册制在企业上市要求上或会一定程度参考今年6月份出台的新兴企业上市标准。

针对证监会表示“将在盈利状况、股权结构等方面做出更为妥善的差异化安排”，彭文玉认为，审核机制和标准预期或将弱化盈利要求，降低对股权结构的要求，允许同股不同权结构企业上市等。

2018年3月30日，证监会发布《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见》明确了CDR试点企业的基础门槛和试点范畴，应属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，且达到相当规模；对于已在境外上市的大型红筹企业，市值不低于2000亿元人民币等。

但也有机构和市场人士猜测科创板或许参考上交所此前的战略新兴板制度和标准。

东方证券首席经济学家、总裁助理邵宇也对澎湃新闻记者说，“有一点像上交所之前战略新兴板，核心架构在那时候已经有了雏形了，在当时的市场背景下不好推出，经过长时间的酝酿和金融结构的调整，现在比较合适了，可能有的制度要做相应的调整。”

倪赓也给出了自己的看法，认为科创板的服务对象重点是较为成熟的“独角兽”，因此，证监会3月发布《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见》关于境内新兴企业上市标准的参考价值更高，即在净利润维度允许非盈利企业上市，但在估值、收入、技术维度会设置一定条件。“我们预计科创板可能定位“淡化盈利性+创新高标准”上市标准。”

根据中信建投证券的推测，参照战略新兴板的方案，科创板实行注册制，以市值为核心，弱化盈利要求，设计四套上市标准，有助于降低企业信用风险和道德风险。此前战略新兴板的四套方案分别为“市值-净利润-收入”标准、“市值-收入-现金流”标准和、 “市值-收入”、“市值-权益”标准。

“此前战略新兴板的定位与科创板的定位基本一致，都是面向尚未进入成熟期但具有成长潜力，且满足有关规范性及科技型、创新型特征的中小企业。”该机构在研报中称。

上交所在11月14日晚间称，上交所正加速推进科创板和注册制试点的方案与制度设计，目前并无所谓的“首批挂牌企业名单”。此前，知情人士也向澎湃新闻记者透露，上交所的工作人员近期在天天加班。

科创板将试点注册制

11月5日，上交所在设立科创板并试点注册制相关情况答记者问时明确表示，科创板是独立于现有主板市场的新设板块，并在该板块内进行注册制试点。

证监会提到，2015年12月全国人大常委会对实施股票发行注册制已有授权，在科创板试点注册制有充分的法律依据。

几年来，依法全面从严监管资本市场和相应的制度建设为注册制试点创造了相应条件。同时，注册制的试点有严格的标准和程序，在受理、审核、注册、发行、交易等各个环节都会更加注重信息披露的真实全面，更加注重上市公司质量，更加注重激发市场活力，更加注重投资者权益保护。

彭文玉认为，在科创板上试行的注册制会有以下三个特征：其一，审核上会强化中介机构的职责、如果实质审核权下放至交易所，那么证监会将更多进行合规性形式审核；其二，将会有更加完善和严格的信息披露制度、强化事中事后监管；其三，注重投资者保护和适当性管理，中小投资者参与门槛或较高。

“简化审核流程、提高企业融资效率，上市速度大大加快，但这并不意味着大面积扩容。”倪赓认为，在科创板上试行的注册制不会设23倍市盈率“红线”，由市场机制对上市企业重新定价会导致一二级价差套利空间基本消失，而且证监会会专注于更严苛的信息披露，“爆雷”风险将大大降低。

证监会在答记者问中提到，将指导上交所在资产、投资经验、风险承受能力等方面加强科创板投资者适当性管理，鼓励中小投资者通过公募基金等方式参与科创板投资。

“这意味试点期间的科创板的投资大门将主要向大型机构投资者敞开，而或将对中小投资者设定较高的准入门槛，比如：投资经验最低年限、所持市值或资产最低要求、投资金额最低门槛等。”彭文玉说。

对此，倪赓认为，科创板制度设计会权衡分流与流动性，鉴于分流压力，个人投资者门槛大概率会设，但鉴于流动性，门槛不会设得过高，沪伦通CDR设计里面的300万个人投资者门槛可供参考。

中信建投证券结合此次证监会表态与此前方案，推测科创板推出可能在投资者持有资产、股票交易经验等方面设置准入门槛，预计会低于新三板但高于原来股交中心科创板，如持有金融资产50万-100万元以上且具备两年以上股票投资经验。如此一来，中小投资者将较难符合直接投资要求。

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