去杠杆别把孩子和洗澡水一起泼掉

高杠杆是宏观金融脆弱性的总根源。 据网络

孩子和洗澡水

一起泼掉

李扬在《中国经济大讲堂》上的演讲

李扬，中国社会科学院学部委员，国家金融与发展实验室理事长。曾任中国社会科学院副院长，央行货币政策委员会委员。研究领域包括金融、宏观经济、财政。五次获得“孙冶方经济科学奖”。2015年获“中国软科学奖”和首届“孙冶方金融创新奖”。

给我一个支点，我就能撬起地球。古希腊物理学家阿基米德的这句名言，生动诠释了杠杆的巨大威力。但是，在金融领域，杠杆却是一柄锋利的双刃剑。我们可以用很小的启动资金，通过贷款等金融工具，谋取更多收益，但同时也承担着更大的风险，一旦控制不当，后果不堪设想。2008年国际金融危机以来，我国杠杆率攀升较快，需要引起警惕。自2016年开始，我国一系列防控金融风险的政策相继颁布实施，“去杠杆”成为高频词汇。杠杆到底是如何发挥作用的？当前去杠杆为何如此重要？从去杠杆到稳杠杆，这样的转变有何深意？

杠杆率、去杠杆是如今耳熟能详的词，但过去在很长时间里并不经常出现在主流媒体上。2007年3月美国爆发了次贷危机之后，杠杆率、去杠杆的问题进入人们视野。直到G20（20国集团）2009年9月的匹兹堡会议，各国首脑确认去杠杆是克服此次危机、恢复正常经济的主要环节和首要的条件，去杠杆就成为大家的主要任务了。

中国一开始杠杆水平是很低的，我们认为发生在太平洋彼岸的事情与我们关系不密切。我们有比较强的财政刺激政策和金融刺激政策，并在2015年达到了高峰。中央认识到这个问题后，配合供给侧结构性改革提出了“三去一降一补”，其中第三个“去”就是去杠杆。从一定意义上说，金融风险的源头在于高杠杆。高杠杆是宏观金融脆弱性的总根源，在实体部门表现为负债过度，在金融领域体现为信用扩张过快。2017年底召开的十九大、2018年的中央经济工作会议进一步把管理金融风险，特别是去杠杆作为三大攻坚战之一，位列三大攻坚战之首。

杠杆无处不在

杠杆其来有自，就在我们身边。如果你研究历史就会知道，我们从自给自足的农耕社会发展到商品社会、工业化，其中一个非常重要的差别就是农耕社会自给自足，我们通过分工协作，使劳动生产率大大提高。在出现社会分工和商品交换之后，社会就出现了非常多的新现象，就出现了储蓄和投资分开的情况。

每个人都会有一定的储蓄，那么有了储蓄打算怎么处置呢？如果你说我这个储蓄自己去投资，那是农耕社会，是土地主。但是如果说我把这个储蓄交给一个更加专业的人去支配，由他来进行投资，我收取一定的费用，这就有了金融，也就有了人超出自己收入的范围，可以使用更多的资源，来从事更大规模的生产。比如说我生产一百个单位的东西，如果说不加入金融活动，不加杠杆的话，那么下一轮我也只能用一百个单位。现在因为我很专业，我可以干更大的事，而邻居他不专业，有钱不知道干什么，于是他把钱交给我，于是我就可以做两百个单位的事情。我自己只生产了一百个单位，但是经过这样的运作，我能够支配两百个单位，这是一个最简单的一个杠杆的例子。我们现在都说去杠杆，觉得它是洪水猛兽，实际上它在人类社会发展史上是一个非常大的进步，因为它使得这个社会可以术业有其专，然后使我们社会的劳动生产率得以提高，我们的福祉得以增进。

那么我们举几个大家经常会遇到的一些使用杠杆的例子。比如说借贷，我相信现在没有人不借钱，只要你借了钱，花了比自己收入更多的钱，你就是使用了杠杆。那么购买保险产品也是一种典型的使用杠杆的金融活动，因为保险的作用就是今天为明天、多数人为少数人、健康人为有病的人、老人为小孩、父母为子女、晴天为阴天做提前打算的一个活动，这中间就有杠杆的操作。央行降准，它的准备金从17%降到16.5%，背后实际上说的是现代银行采取的部分准备制。为了放贷一百块，只需要在金库里存十六块五即可，这就是一个杠杆，金融部门就是一个典型的使用杠杆的部门。期货是典型的保证金交易，现实生活中支付的定金也是一个保证金交易，它保证了购买对象的优先购买权。杠杆无处不在，但是凡事皆有度，不可以无穷尽地这样做。

凡事皆有度

不宜过度使用杠杆

如果过度使用杠杆的话，就会造成自己的财务危机，如果许多不明就里、过度使用杠杆的人集合在一起，就会给社会造成损害，金融风险就会发生。

反危机的主要任务之一就是去杠杆

解除金融危机，促使经济运行恢复正常，首要的、持续的任务就是要去杠杆，所以去杠杆是英明的决策。前面说了用杠杆，这里我说的又要去杠杆，所以当局的任务是在这两者之间保持一个平衡，保持一个协调。

稳杠杆

既然现代社会的运作都是基于杠杆化的，那么去杠杆就不是无条件的。我们不能什么都不顾，就像你把洗小孩的水连同小孩一起泼出去，这显然不是我们要的。要去杠杆，就不能把洗小孩的水连同小孩一起泼出去，要把小孩留下来，把脏水泼掉。把杠杆有利于经济发展的方面留下来，把它造成金融风险的那部分去除，这是去杠杆之要义。

国务院副总理刘鹤同志关于当前的金融形势以及今后我们金融所应当遵循的原则，用了一些非常简单、引车卖浆者都能够理解的话。首先他说，在中国面临的各类风险中，金融风险尤为突出，所以中国将争取用三年左右的时间，使得宏观杠杆率得到有效控制。这个目标、任务都已经提出来了，下一步的金融工作，我们要有所遵循，主要遵循以下四条：

第一条，做生意是要有本钱的。你想做生意吗？先把自己的钱掏出来，想空手套白狼是不行的。问题就是，我们很多人就想空手套白狼，我们的制度存在着很多的缺陷，让一些人得以空手套白狼，做这种暴富梦。

第二条，借钱是要还的。不要想着借了钱不还，那杠杆就断裂了，整个经济就会进入危机。

第三，投资是要承担风险的。免费的午餐是不可能有的。

第四，坏人总是要付出代价的。有坏人做生意不想掏钱，有坏人借钱不想还，有坏人投资他不承担风险，最坏的人是搞欺诈的，这些人是要付出代价的。

我觉得刘鹤副总理这样一些大白话，把我们金融的基本原则说得很清楚，这应当是成为我们今后的基本遵循。

去杠杆的两个基本原则

有些人觉得去杠杆，只要去掉就行了，我们大家都不相往来，自己干自己的，但这样就等于回到了农耕社会。既然杠杆还是要使用，我们应该如何把握其中的关键点呢？

确保个人债务用于生产

我们现在的金融体系这么发达，谁都可以有理由去借钱，但是借钱要干什么？这是问题的核心。如果借钱去做违法乱纪的事，不光不能借，即便借出去也不会归还，如果借钱是要去开发，去生产，去搞高科技，而且生产出来之后还会有更大的利润，不仅有能力还钱，自己还赚得盆满钵满，这个钱就可以借，这个杠杆就可以支持。借钱干什么或者说借钱之后是不是对应地形成了资产，这需要去判断。

有稳定的现金流

借钱去投资或做其它事情，一般都要经历很长时间，这个时候要保证个人的财务操作不断地有现金流产生，而且这个现金流能够和还款的要求对称。大家注意，今年以来社会上出现了很多现金流断裂的事情。断裂并不是没有，它表达的是此时此地没有，彼时彼地就可能有，一下子就难倒了英雄汉，于是现在就需要借钱。金融就是在时间上做配置，所以需要有稳定的现金流。中国经济现在已经到了一个阶段，如果说前一个阶段企业主要追求高利润的话，今后中国的企业主要是要追求稳定的现金流，也就是说高利润时代基本上一去不复返了，这个就是很大很大的一个变化。

2015年，我国开始大幅降准降息，而宽松的货币政策并没有对应到真实的实体经济需求，低利率环境反而刺激了更大的举债投机。打破刚兑，减记债务，让投机过度的银行破产倒闭，使美国安然度过金融危机。而当年日本因为一直保护银行，债务得不到减记，经济一直无法出清。我们该选择怎样的去杠杆路径呢？

（下转22版）

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