M2与通货膨胀

□叶檀

中国货币改革如箭在弦。

据统计，截至今年2月底，中国广义货币发行量M2达到99.86万亿，占全球货币供应总量的约四分之一，是美国的1.5倍。2012年，我国名义GDP是2002年的4.5倍，M2余额是2002年的5倍，平均每年增长17%左右。

央行行长周小川3月8日在接受媒体采访时解释，在改革开放初期，在通胀可控的前提下，M2增长速度与名义GDP增长速度相匹配或略高一些。因为货币化进程加快，一些产品从计划经济下的直接实物分配转变为货币化交易，其中土地出让、房产等的货币化更为突出。资产市场的迅速发展，包括交易所市场、银行间市场等，以及扩大人民币跨境使用也增加了货币需求。同时，我国融资主要靠银行，储蓄率高，也导致M2居高不下。

周小川所指的通胀可控主要指的是纳入国家统计局CPI口径的生活必需品，而房价等不在其列，这使人们的实际生活感受常常与官方公布的CPI数据有差异；CPI与上年相比的计算方法，使物价上升看上去不那么惊心动魄。事实上，如果假设2001年的基数为100，根据2002年到2012年历年CPI数据，可以简单计算得出，10年时间，价格总体上升了32.6%。

还是引用周小川接受采访时所说的数据，国际货币基金组织（IMF）使用了一组数据反映金融深化率，即金融总资产与GDP的比率，金融总资产是银行总资产加上公开发行的债券总市值及股票总市值。根据IMF对2011年的计算得出世界平均水平为366%，其中美国、欧元区、英国、日本分别为424%、449%、784%和540%，平均水平为476%；亚洲四小龙平均水平为544%多；我国为303%，其中银行总资产占金融总资产的3/4，显著高于其他国家，主要原因来自直接融资发展不足。

我国广义货币发行过多，金融深化率不足；居民资产主要集中在房地产领域，贷款抵押物主要是房地产，使金融、经济与房地产密不可分。并不奇怪，在M2疾速前行的过程中，只有房价能够赶上M2增长的步伐；在股票市场，只有原始股东的股价增值能够超过M2上升的步伐。

以A股市场为例，发展历史比房地产市场还要长，却屡屡陷入僵死、刺激、上升、再僵死的怪圈，股票市场中存在的制度性障碍与普遍存在的失信、圈钱，让股票市场难有根本起色。这两年大力推进的债券市场，规模急剧扩张，但债券市场的立身之本———准确的信用评级与定价，却付之阙如，投资者对于真正的信用风险常常视而不见。

人民币国际化，从理论上可以解决“放水淹自己”的悲剧，如果人民币在国际市场得不到追捧，如果人民币产品投资品种定价扭曲，即使现在就人民币国际化，未必能够缓解M2的压力。笔者不支持在全球货币极度宽松的背景下，过早拆除资本投资的堤坝。

中国需要更多的高效实体企业与有信用、有实力的金融机构，成为人民币市场化之后中国经济的钢铁卫士。

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